[农林牧渔] 农林牧渔涨价仍将继续　推荐2只股

投资要点

　　农业股连续4个月领跑指数，估值水平系统性提高，已成高PE板块，最大的背景是农产品(行情 论坛 资讯)涨价预期。

　　食品价格对CPI影响巨大，国家可能对重要商品价格进行干预。粮价上涨是通货膨胀的结果而非原因。

　　基本供求、生物能源、弱美元是粮价上涨的国际背景。生物燃料对能源消费影响甚微，对粮价却影响深远。粮价上涨符合美国的利益。

　　宏观预期的不稳定使得周期性行业遭到冷遇，升值背景下具备内需、弱周期、小市值特征的农业股具有稳定、明确的预期，受到关注顺理成章。

　　农业股普涨阶段应已结束，行情将出现分化。业绩受益于农产品(行情 论坛 资讯)涨价，具备持续成长性，盈利质量高的企业更有可能在分化行情胜出。

　　增持组合中牧股份(行情 论坛 资讯)、绿大地股价处于低风险区域；北大荒(行情 论坛 资讯)、农产品(行情 论坛 资讯)值得长期关注。

　　谨慎增持獐子岛、好当家(行情 论坛 资讯)、正邦科技。

　　1.市场回顾农业股连续4个月领跑

　　随着近期A股市场的连续调整，此前几个月一直强势上涨的农业股似乎也稍事休息，在3月份(截至3月18日)略微落后于沪深300。不过，此前的四个月里面，农林牧渔行业指数连续超越沪深300，农业股的受关注程度远远超过其市值规模。

　　农业股是近来表现最为惹眼的板块之一，在市场深幅调整的1月份仍然录得正收益。

　　经过几个月的强势上涨，农业股的整体市盈率快速提升，一跃成为A股市场中估值最高的板块之一，堪与传统的“贵族”食品饮料板块比肩。

　　我们认为，本轮农业股的“崛起”，最重要的大背景就是农产品(行情 论坛 资讯)价格的上涨预期。

　　我们在2007年底的年度策略报告中提出了“抵御通胀，持续成长”的投资主题，而对农产品(行情 论坛 资讯)价格上涨的讨论则始于2006年底的策略报告。主要农产品(行情 论坛 资讯)的欠收、低库存、生物能源以及弱美元等因素使得近期的农产品(行情 论坛 资讯)期货市场热火朝天，而这些都将成为2008农业股走势的重要注脚。

　　2.物价、粮价孰因孰果？

　　08年2月CPI创近12年新高，为8.7%；上次更高的CPI出现在96年5月，为8.9%。

　　食品价格不断攀高，成为CPI上涨的主要动力。畜牧业产品(肉蛋奶等)成为重要推手，雪灾导致的菜价暴涨也在其中。粮价涨幅尽管温和，但上涨预期明确。一时间，“农产品(行情 论坛 资讯)价格推动通胀”的说法甚为流行。

　　当然，食品价格肯定将是08年CPI的重要推动力。刚刚结束的“两会”上，温家宝总理提出今年将CPI控制在4.8%左右。我们认为，这是一个信号，即国家将对关系民生的重要商品物资、服务等的价格进行一定的干预，以达到稳定预期进而稳定物价的目标。

　　2007年，在猪肉、豆油价格的上涨无法控制的时候，政府选择了干预粮价作为稳定食品价格的手段。我们判断，08年下半年猪肉等的价格涨幅将从目前很高的水平回落，从而为粮价的上涨留出空间。

　　无论从农民增收，或是粮价与CPI的比较来看，粮价都有上涨的需求。有研究表明，2007年上半年农产品(行情 论坛 资讯)涨价使农村居民人均月增收217元，增长11.5%。若通过补贴措施，需要中央财政转移支付1600亿元，相当于2006年国家财政用于农业支出的一半。

　　农产品(行情 论坛 资讯)价格上涨是否会引发通货膨胀？学界对此并无定论。国外研究认为大宗商品期货市场提高了交易效率，使大宗商品价格变动能够灵活反映宏观经济运行的变化(Garner)，因此大宗商品价格是通货膨胀的先行指标；或者宏观经济或货币因素会引发大宗商品价格的变动(Pindyck和Rotemberg)。国内研究则表明通货膨胀与市场粮价存在着长期均衡关系，通货膨胀影响粮价变动，而不是粮价上涨导致通货膨胀。

　　我们认为，尽管通胀衡量指标CPI中1/3的比重是食品，但是通胀的驱动因素中无法缺少货币的角色。因此，将通胀的原因主要归结于将粮价上涨并不恰当。但无论如何，粮价上涨都将是本轮通胀的重要内容之一。

　　3.粮价上涨的国际背景

　　我们在年度策略报告中已经讨论过，农产品(行情 论坛 资讯)价格(尤其是实际价格)在长期内并没有明显的上升趋势。已经持续了一段时间的农产品(行情 论坛 资讯)牛市，也可能仅仅是价格长周期中的小浪花。但这并不妨碍我们看好未来1-2年的农产品(行情 论坛 资讯)价格，或者更具体的说，看好粮食价格。

　　从基本供求平衡关系来看，过去的15年里，2/3的年份全球谷物产不足需。近几年主要的农产品(行情 论坛 资讯)出口国澳大利亚遭受了旱灾导致减产，全球谷物库存消费比已经处于近30年的低点，使粮价上涨具备了基本条件。

　　近几年的高油价使生物能源计划越来越为大众熟知，我们认为以粮食等农产品(行情 论坛 资讯)为主要原料的生物能源产业彻底改变了原有的粮食消费与贸易，对粮价的系统性上涨产生重要影响(这一点我们在年度策略报告中已有相关论述，请参阅)。同时，尽管生物能源对粮食消费产生了巨大的影响，对于燃料消费结构却仍然是无足轻重的一小部分。USDA预测到2017美国将有31%的玉米用于制造燃料乙醇，但仅仅满足了燃料需求的7.5%。

　　次贷危机导致金融市场流动性出现问题，并有影响实体经济的可能，投资者对美国经济的前景担忧，美元不断走弱。并且，在超级流动性造就的商品牛市中，农产品(行情 论坛 资讯)价格的上涨完全被石油、黄金等明星的光环掩盖。农产品(行情 论坛 资讯)从基本供求平衡关系上具备了上涨条件，且属于弱周期商品。因此，从去年以来大量资金涌入农产品(行情 论坛 资讯)期货市场，导致农产品(行情 论坛 资讯)期货价格暴涨，并进而影响现货市场，可以认为是资金的一种“避险”行为，用来对冲弱势美元和疲态尽显的美国经济。

　　换个角度来看，农产品(行情 论坛 资讯)涨价非常符合美国的国家利益。美国是全球最大的农产品(行情 论坛 资讯)出口国，尤其是与生物能源息息相关的玉米、大豆，美国的产量占全球的30%或者更高。从贸易的角度看则更惊人，全球每年玉米贸易量约8000万吨，其中美国出口占70%。尽管生物能源在缓解高油价、能源供应紧张方面作用并不大，却成功打通了粮价与粮价的联系。

　　高油价是工业国家向石油国家的转移支付，高粮价却是低收入国家向工业国家的转移支付(粮食出口国往往是工业国家，进口国却往往是低收入国家)。因此，布什政府提出的“生物能源计划”被称作“汽车轮子碾碎穷人饭碗”确实名副其实。

　　4.农业股行情将进入2.0阶段

　　自07年10月以来，A股市场连续调整。目前指数(3月20日)较07年底下跌27.7%，比07年10月的高点跌幅达到37.6%，若计算盘中最高与最低点差距，则跌幅超过40%。而同期农业板块指数则逆市上涨，我们认为，市场在这个时点以这样的方式选择农业股，可能基于以下几点理由

　　1、无论从国内或是国际背景看，农产品(行情 论坛 资讯)价格上涨的预期明确并且强烈。

　　2、关于宏观预期的不稳定，外次贷危机，内有通货膨胀，货币政策偏紧，曾是牛市明星的金融、地产遭到冷遇，市场对周期性行业的预期混乱，估值水平系统性下降；3、在人民币将继续升值(甚至是加速升值)的背景下，具备内需、弱周期、小市值特征的农业股，市场对其能够建立起稳定且较为明确的预期，受到追捧也算合理。

　　经过几个月的急涨，农业股已经是A股市场估值最高的板块之一，我们认为在市场估值重心下移的背景下，尽管有农产品(行情 论坛 资讯)涨价这样的预期，我们认为，农业股继续普涨的概率较小，未来的板块走势将演绎分化。所谓2.0阶段是相对1.0而言，即第一阶段的普涨已经过去，板块将迎来分化格局。

　　另一方面，农业股作为一个大板块，可谓包罗万象，各个子行业在产业链中所处环节各不相同，所从事的业务性质也千差万别，将其视为一个整体的确有些牵强。从这方面看，我们判断农业股的走势将出现分化也是顺理成章的。

　　下一个问题，很自然的就是哪些股票将在分化中胜出？我们年度策略中提出的“抵御通胀，持续增长”仍然适用。现阶段业绩与农产品(行情 论坛 资讯)价格正相关的股票备受市场追捧，糖业股的异军突起就是例证。我们则认为，成长也好，价值也罢，最终的结果都应当表现为公司盈利的高质量成长，才可成为投资的标的。因此，受益于农产品(行情 论坛 资讯)涨价只是一个方面，公司的成长的持续性，以及盈利的质量，才是更为重要的考量因素。前期农业板块中一些基本面欠佳的股票，在板块普涨中股价涨幅巨大，已经无法得到其基本面的支撑，很可能在分化行情中表现不佳。

　　我们还想重申07年策略报告中对于农产品(行情 论坛 资讯)价格趋势的观点。历史经验表明农产品(行情 论坛 资讯)长期价格更多的呈现为波动特征，但这并不妨碍我们看好未来2-3年的农产品(行情 论坛 资讯)价格。生物能源已经对粮价产生了深远影响，也影响了预期，这或许是目前“农产品(行情 论坛 资讯)10年牛市论”的最有力注脚。按照价格上涨预期强弱，我们认为粮食价格仍然最强，如小麦、大豆、玉米；棉花价格次之；雪灾改变了国内糖价的预期，可适度看好，我们认为对糖价的上涨预期不可过大。

　　5.行业及公司推荐策略

　　由于上文所述的原因，农业板块在08年肯定将吸引超乎以往的注意力。不过我们认为分化即将到来，因此对行业整体给予中性评级，建议关注业绩受益于涨价，且成长有持续性，盈利质量高的公司。

　　从市盈率来看，近期中牧股份(行情 论坛 资讯)、绿大地都已进入低市盈率区间，明显低于板块的水平，我们认为其股价处于低风险区间，建议“增持”。北大荒(行情 论坛 资讯)、农产品(行情 论坛 资讯)是受益于农产品(行情 论坛 资讯)涨价的大市值股票(农业板块内)，值得长期关注。通威股份(行情 论坛 资讯)有了多晶硅业务之后，演变为非典型农业股，业绩成长预期更好，不确定性也增大。

　　谨慎增持组合中獐子岛股价经过调整，我们认为已经进入风险相对较低的区域，基于对其销售改善的谨慎乐观，维持“谨慎增持”评级。

　　通威股份(行情 论坛 资讯)多晶硅将成为未来两年主要驱动因素

　　08年通过大宗原料套期保值、提价等手段，毛利率有望恢复到9%以上。

　　进入多晶硅行业，08年小规模生产，受益于行业形势，对业绩有明显贡献。但多晶硅行业未来的不确定性较大。

　　股权激励与业绩增长挂钩，门槛为50%，有望实现快速增长。

　　多晶硅业务需要大量资金投入，公司可能启动再融资。

　　不考虑多晶硅，08-10年EPS预测为0.27、0.37、0.46元，增持。

　　绿大地未来3年将实现高增长

　　年报略超预期，07年下半年周转率加快，市场需求旺盛。

　　07年实现销售的面积为3500亩，08年将超过7000亩，募投项目达产后，将再增加9000亩，产能扩张迅速。

　　目前占云南市场份额10%左右，未来3年立足云南本地市场，同时为异地扩张进行准备。行业前景值得看好。

　　08-10年EPS预测为1.05、1.55、2.26元，增持。